Comentario Octubre 2026

La cartera ha registrado un comportamiento muy positivo en términos relativos frente a los principales índices bursátiles internacionales, impulsada por el posicionamiento y la rotación sectorial descritos en anteriores cartas mensuales. Meses como el actual permiten convalidar la estrategia del fondo, evidenciando su menor dependencia de enfoques dominados por el momentum y reforzando su carácter patrimonial. Este comportamiento respalda, asimismo, la inclusión de una estrategia de estas características en la cartera diversificada de fondos de un inversor particular.

La rotación de cartera acumulada en el año ha generado una rentabilidad bruta del 8,2%, si bien el fondo cierra el mes por debajo de dicho nivel. Ello responde a que una parte de la cartera aún se encuentra en fase de convalidación de sus tesis de inversión. Es el caso de la apuesta por el sector tecnológico de China (ver link) e India.

Los ratios del fondo a 3 años evidencian también el sesgo de la estrategia patrimonial, optimizando los ratios de rentabilidad/riesgo mejor que los índices. (Fuente: Renta 4)

Las rentabilidades anuales y anualizadas quedan de la siguiente forma a final de mes:

Durante el mes de octubre he iniciado posición en las siguientes empresas, que han presentado una oportunidad de entrada por valoración.

Technip Energies
Es una empresa de ingeniería y tecnología que diseña y ejecuta algunos de los proyectos de ingeniería y construcción más grandes y complejos del sector energético. Nació en 2019 como escisión de TechnipFMC, tiene sede en Nanterre (Francia) y cotiza en Euronext Paris.

Mercados clave: tiene posiciones de liderazgo en GNL, hidrógeno, etileno, química sostenible y gestión de CO2, orientadas a energía, derivados energéticos, descarbonización y circularidad. Esto incluye, por ejemplo, amoníaco azul y verde, combustibles sostenibles de aviación (SAF), captura de carbono y reciclaje de plásticos.

Dos segmentos de negocio:

• Project Delivery (ciclo largo, ~€5.400 M de ingresos en 2025): ofrece capacidad global de ingeniería, compras y construcción (EPC) para grandes plantas onshore y offshore.
• Technology, Products & Services (TPS) (ciclo corto, ~€1.800 M): tecnologías y productos propios, estudios conceptuales, de viabilidad y FEED, licencias, y consultoría apoyada en digital. Es el segmento de mayor margen.

Cifras principales: más de 18.000 empleados en 35 países e ingresos de €7.200 M en 2025. En el primer semestre de 2026, la contratación de €12.700 M llevó la cartera a un récord de €25.000 M, equivalente a tres años de ingresos, aunque los márgenes se vieron afectados por la situación en Oriente Medio.

Entre sus proyectos emblemáticos están North Field East en Qatar (QatarEnergy), NZT Power de bp en Reino Unido, un complejo de amoníaco verde en India para AM Green y una planta de SAF de Neste en Países Bajos.

Nubank
Nubank (empresa matriz: Nu Holdings, cotizada en la Bolsa de Nueva York con el ticker NU) es un banco 100% digital fundado en Brasil en 2013 por David Vélez. No tiene sucursales. Todo funciona a través de una app móvil, lo que le da costes operativos muy bajos.

Empezó con una tarjeta de crédito morada sin comisiones. Hoy ofrece también cuenta digital, préstamos personales y con garantía, inversiones, seguros y programas para clientes de alta renta. En julio de 2026 lanzó Croma, un segmento para sus clientes más vinculados con más crédito y beneficios adicionales, mientras que Ultravioleta sigue enfocado en el segmento de alta renta.

Principalmente gana dinero con los intereses del crédito, sobre todo tarjetas y préstamos, y con las comisiones de intercambio de las tarjetas. Lo financia con los depósitos de sus clientes, que sumaban 45.300 millones de dólares en el 2T26 y le salen más baratos que endeudarse en el mercado. Además, el coste mensual de atender a cada cliente activo ronda 1 dólar, frente a unos 17,1 dólares de ingreso mensual por cliente activo.

Opera en Brasil, México y Colombia, y tiene una licencia condicional en EE. UU. En Brasil tiene casi 118 millones de clientes. En México alcanzó 15,8 millones y, tras lanzar su banco en agosto de 2026, se convirtió en el mayor banco digital del país. En Colombia supera los 5 millones.

Cerró el segundo trimestre de 2026 con 139 millones de clientes y, por primera vez, superó los 1.000 millones de dólares de beneficio neto en un trimestre. Otros datos del 2T26: ingresos de 5.880 millones de dólares (+39% anual), un ROE del 33% y una cartera de crédito de 39.400 millones de dólares.

Mantendré la posición actual en liquidez, con la intención de ir incorporando de forma gradual las nuevas posiciones iniciadas durante el mes. Consideramos que esta es la estrategia más adecuada en un mercado que comienza a prestar mayor atención a las valoraciones del sector tecnológico, que habían alcanzado niveles difíciles de justificar, tal y como hemos señalado en cartas anteriores. Por el momento, no pretendemos aprovechar las supuestas oportunidades surgidas de las recientes correcciones, sino mantener disciplina en la asignación de capital y esperar mejores puntos de entrada.

El mercado sigue en el proceso de rotación sectorial de las últimas semanas, saliendo de todo lo relacionado con la IA y entrando en sectores más castigados y fuera del foco de los inversores.

Los resultados de los midterms en EE. UU. espero que sean la consecuencia de los errores de Trump, y que no suponga una vuelta al wokismo. Un primer análisis de las consecuencias en bolsa de la victoria demócrata se podría resumir en la siguiente tabla. Tomadlo como un primer análisis en función de la reacción inicial de los mercados, no como una evolución definitiva.

Bernstein acaba de publicar un informe sobre el boom de la infraestructura de IA. Después de que Nomura argumentara que los centros de datos de IA son mucho más rentables de lo que los inversores piensan, Bernstein aborda una pregunta aún más grande: ¿puede OpenAI realmente permitirse sus compromisos masivos de cómputo? y ¿quién captura en última instancia las ganancias?

Los hallazgos son fascinantes:

• $750B vs. $614B: Bernstein modela ~$614B en pagos de infraestructura de OpenAI hasta 2030, con un gasto anual que podría alcanzar un pico de $184B en 2031. No todos los compromisos anunciados son vinculantes, y el gasto real podría ser menor.

• Los ingresos de OpenAI están alcanzando el ritmo: Bernstein cita una tasa de ingresos anualizada de $50B en septiembre de 2026, creciendo ~77% interanual. Si el crecimiento se mantiene fuerte, los ingresos podrían escalar más rápido que las obligaciones de infraestructura.

• La oportunidad de $300B de Oracle: la capacidad entra en línea por etapas, con Bernstein estimando que solo el 57% de los ingresos modelados del contrato de OpenAI se reconocerán a través del FY2030 de Oracle. El backlog representa una oportunidad de ingresos multianual, no generación inmediata de efectivo.

• Microsoft y Amazon tienen ventajas estructurales: sus plataformas de nube integradas, ecosistemas empresariales y servicios de IA ofrecen una economía más duradera que simplemente alquilar GPUs.

• CoreWeave enfrenta un desafío diferente: Bernstein está cómodo con los contratos existentes, pero cuestiona la economía de renovación una vez que el cómputo se vuelva menos escaso.

• El mayor riesgo podría ser el exceso de oferta, no que OpenAI incumpla. Bernstein ve una posible normalización de oferta-demanda en 2–3 años, ejerciendo presión sobre los precios de alquiler de GPUs y los proveedores de infraestructura más débiles.

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