Comentario Junio 2026

La cartera ha tenido un buen comportamiento en un mes complicado y de rotación interna de los mercados que ha beneficiado al posicionamiento de la misma. Así, el fondo ha alcanzado de nuevo un máximo histórico de valor liquidativo a cierre de mes.

Se ha iniciado un movimiento de rotación en el que los flujos rotan desde los «picos y las palas» de IA hacia sectores más castigados. Es posible que este movimiento dure de aquí a fin de año, veremos. Las valoraciones que habían alcanzado los «picos y las palas» eran de todo punto insostenibles y la disrupción indiscriminada a sectores como SaaS era injustificada en algunos casos.

El comportamiento individual de la cartera muestra de forma clara la rotación sectorial de la que hablo. Los hyperscalers siguen sufriendo por la incertidumbre del retorno de las ingentes cantidades de capex y las mermas de los cash flows a corto plazo. Creo que las valoraciones de los componentes de la cartera, especialmente Microsoft y Alphabet, ya han sufrido un de-rate importante.

Las rentabilidades anuales y anualizadas quedan de la siguiente forma a final del primer semestre de 2026:

Mi idea es aprovechar la infraponderación en los sectores de mayor momentum hasta ahora si las correcciones llegaran a niveles cómodos para la estrategia del fondo. Mientras tanto, sigo con un nivel de inversión bajo y confío en que la rotación de los mercados beneficie a la cartera de Bluenote, que se había quedado rezagada, y en el momento de escribir estas líneas se ve claramente cómo está despertando. Confío en que este despertar lleve al fondo a unas rentabilidades razonables, en línea con los objetivos de largo plazo de alrededor de un 8% anualizado. Nuevas incorporaciones a la cartera como la papelera Smurfit Westrock o Veeva Systems (SaaS) están ayudando a un mejor comportamiento de la cartera.

Creo que el futuro de la IA y su ecosistema es apasionante, y por ello le dedico mucho tiempo a entender las dinámicas y economics de empresas como SpaceX o Anthropic. Pero también creo que las valoraciones, fruto del flujo de los inversores minoristas, las hacen no invertibles para un fondo como Bluenote, especialmente en momentos como los actuales de gran volatilidad, salvo que esta provoque oportunidades fruto de fire sales.

La disciplina del fondo de no caer en el FOMO hace que su comportamiento sea más previsible y permita la preservación del capital a lo largo del tiempo.

Vivimos un mercado muy complicado por el efecto de los inversores retail, que cada vez pesan más en el volumen de contratación en bolsa, a lo que se añade el apalancamiento a través de ETFs leveraged. Los ETFs apalancados negociados en el mercado coreano son la gran fuente de volatilidad en el mercado recientemente.

Los ETF apalancados e inversos de una sola acción que replican a SK Hynix ahora tienen ~$19 mil millones en activos totales, más de 4 veces el volumen promedio diario de negociación de la acción este año, de ~$4.5 mil millones. Al mismo tiempo, Samsung tiene ~$12.4 mil millones en activos de ETF apalancados, +176% por encima de su rotación promedio diaria de ~$4.5 mil millones. Además, el ETF 2x apalancado largo de SK Hynix cotizado en Hong Kong, que tiene ~$13 mil millones en activos, vale aproximadamente el doble del valor de las acciones de SK Hynix negociadas en un día promedio, la brecha más amplia de cualquier acción importante con un ETF apalancado que la rastree. En comparación, Micron tiene ~$9.9 mil millones en activos de ETF apalancados, muy por debajo de su volumen promedio diario de negociación de ~$27.5 mil millones. Todo mientras Tesla y Nvidia tienen activos de ETF apalancados de ~$6.0 mil millones y ~$5.6 mil millones, ambos mucho más pequeños que sus volúmenes de negociación diarios de ~$23.6 mil millones y ~$28.8 mil millones, respectivamente. La concentración de apalancamiento en las acciones de chips coreanas está por las nubes.

Esta dinámica tiene un efecto positivo para las megatendencias más de moda recientemente como la IA, pero pernicioso para megatendencias pasadas como el oro o las criptos, que han quedado fuera del foco. El trasvase de los retail de unas a otras causa caídas muy fuertes en los que sufren reembolsos y fuertes apreciaciones en semiconductores.

Otro factor que claramente está determinando la evolución de las bolsas internacionales es la liquidez, como muestra el crecimiento de la M2 en EEUU:

En definitiva, los temas más importantes a vigilar en la bolsa internacional de aquí a fin de año se pueden resumir en los siguientes:

• Política monetaria y tipos reales: los datos de la economía mundial fuera del desarrollo de la IA no aguantarían subidas de tipos, y este es el dilema en el que se encuentran los bancos centrales.

• Inteligencia artificial y su ciclo de capex: esta es la gran incógnita que genera el desarrollo de la IA y que los hyperscalers están sufriendo en sus cotizaciones. Actualmente se está viendo una rotación de salida de los sectores más beneficiados por el capex de la IA, también conocidos como los «picos y las palas». Las dudas están centradas en el coste de los tokens y en qué modelos de monetización van a triunfar.

• Geopolítica y tensiones comerciales: no parece que este tema, que ha condicionado la primera parte del año, siga teniendo un protagonismo tan fuerte. De todas formas, los mercados no lo han sufrido, así que, sinceramente, creo que no será un factor significativo.

• Política fiscal y déficit en EEUU: es el tema más preocupante de las economías desarrolladas dado el nivel de deuda pública sobre el PIB mundial alcanzado. Las consecuencias pueden venir por cambios de política económica/fiscal.

• Ciclos económicos, beneficios y crédito: va a ser importante la publicación de resultados del primer semestre para poder hacerse una idea de las expectativas de los distintos sectores fruto de las tensiones inflacionarias y la evolución de las divisas.