Comentario Marzo 2022

Abr 5, 2022

Comportamiento de la cartera

La cartera ha terminado el trimestre con el valor liquidativo (de cierre) más alto desde su nacimiento a finales 2014, lo que supone una rentabilidad acumulada desde inicio del 54% (anualizada del 6%) y lo que es más importante, todos los partícipes tienen en positivo su inversión en el fondo, objetivo principal de la estrategia patrimonial que vengo implementando desde el nacimiento del mismo. También debe destacarse que la volatilidad del fondo desde su nacimiento está en el rango bajo de fondos similares, lo que ayuda a tener ratios de rentabilidad-riesgo muy aceptables y es otro factor fundamental en un fondo abierto de liquidez diaria.

A pesar de tener una posición de liquidez alta en la cartera, ésta ha acompañado al rebote del mercado ocurrido durante el mes de marzo, gracias a la rotación hecha durante el trimestre. Este hecho, en mi opinión, aparta las criticas de excesivo conservadurismo de la estrategia y, por el contrario, afianza su carácter diferenciado de otras alternativas.

Tabla contribucion rentabilidad noviembre | Bluenote

Soy de la teoría de que la rentabilidad acumulada del fondo es una combinación de las posiciones de largo plazo y la capacidad de aprovechar las oportunidades que la volatilidad del mercado proporciona en el corto plazo. En un fondo abierto hay que pensar en el largo plazo, pero también en el más inmediato, ya que es un club de inversión abierto y no solo debo pensar en los primeros socios a la hora de asesorar el fondo. La idea es que cualquier momento sea bueno para invertir en el fondo y que no requiera de un análisis previo de la estrategia por el hecho de estar muy definida sectorial o regionalmente. Para esto siempre es mejor invertir en un ETF en que la oferta hoy en día cubre prácticamente todas las opciones de inversión que repliquen un índice.

En cuanto a los que más y menos han aportado durante el mes de marzo, os adjunto la tabla mensual que ofrece una fotografía resumida de en qué tipo de valores estoy invirtiendo. 

Tabla Contribucion Rentabilidades Julio | Bluenote Global

Cómo me planteo el segundo trimestre 

En principio, no descarto que los episodios de volatilidad vuelvan. Por ello mi idea es mantener los niveles de liquidez altos y seguir rotando la cartera. Al mismo tiempo, estaré muy pendiente de las valoraciones de cara a la publicación de resultados, que en este trimestre van a ser especialmente importantes para ver la realidad de las empresas y su visión de futuro en un entorno muy complicado por las consecuencias de la pandemia y la guerra. Especialmente me preocupan los resultados de las empresas menos integradas verticalmente y con menos capacidad de hacer frente a los costes energéticos y de materias primas. Por ejemplo el resurgir de las marcas blancas en alimentación amenaza a las marcas mas consolidadas y así en muchas industrias o dicho de otra forma perdida de lealtad a las marcas icónicas. También estaré pendiente de las políticas monetarias de los bancos centrales, que ya empiezan a dar muestras de haber llegado al limite y mantienen el deseo, por ahora, de deshacer las inyecciones brutales de los últimos años.

Entorno de mercado

El mercado sigue estando marcado por la guerra y sus consecuencias. También por la evolución de las políticas monetarias de los bancos centrales que están causando un repunte de tipos de interés y reduciendo el nivel de negatividad de los tipos de interés reales, causa principal de las fuertes subidas en bolsa de los últimos años. A pesar de ello en EEUU, como muestra el gráfico, el nivel de tipos de interés reales sigue siendo muy pro riesgo.
    Tabla Contribucion Rentabilidades Julio | Bluenote Global
    En un extracto de un informe del FMI se puede leer este párrafo, que indica por dónde van los tiros de las autoridades. En definitiva, es más de lo mismo, más y más represión financiera para pagar las deudas y además con inflación que más quieren los «frugales»:
    High public debt often produces the drama of default and restructuring. But debt is also reduced through financial repression, a tax on bondholders and savers via negative or below market real interest rates. After WWII, capital controls and regulatory restrictions created a captive audience for government debt, limiting tax-base erosion. Financial repression is most successful in liquidating debt when accompanied by inflation. For the advanced economies, real interest rates were negative ½ of the time during 1945–1980. Average annual interest expense savings for a 12—country sample range from about 1 to 5 percent of GDP for the full 1945–1980 period. We suggest that, once again, financial repression may be part of the toolkit deployed to cope with the most recent surge in public debt in advanced economies.
    Las elecciones francesas y la publicación de resultados del primer trimestre van a marcar las próximas semanas y meses. En cuanto a las elecciones francesas, lo más destacado es la apuesta decidida por la nuclear de Macron y la posible nacionalización de EDF. Y en cuanto a los resultados de las empresas, partimos de unos niveles de valoración que han corregido en este primer trimestre, especialmente en los valores tecnológicos que más habían volado en 2021. Lo lógico es esperar cautela en los guidance de las empresas por el nivel de incertidumbre.

    Adivinar el futuro y si la globalización va a desaparecer de la forma que la conocíamos es complicado en este punto. Sí parece que algún nivel de autarquía de las economías pueda volver y con ello el aumento de costes de las empresas menos integradas verticalmente. Pero también se volverá a una situación más lógica y realista en cuanto a la transición energética, que tenga en cuenta de forma más realista los factores que la forman. O dicho de otra forma, nos habíamos metido de lleno en un mundo ideal sin haber hecho bien los números.

    Según este gráfico que publicó Goldman Sachs, la historia se repite en cuanto a la globalización y sanciones consecuentes, así que nada nuevo bajo el sol en este sentido. Sobreviviremos.

    En cuanto al sentimiento de los inversores, que es algo que me gusta seguir, sobre todo porque muchas de las inversiones del fondo tienen un marcado carácter contrarian. En general todos los mercados han sufrido fuertes salidas de dinero, pero quiero destacar el caso chino, que como indica el gráfico muestra caídas históricas y puede ser una oportunidad.

    Tabla Contribucion Rentabilidades Julio | Bluenote Global

    Todos los asesores y gestores aspiramos a encontrar modelos de negocio muy escalables a precios baratos. Pero no es fácil y hemos vivido una época en la que esa prima por escalabilidad se había llevado, gracias a la liquidez, a niveles disparatados. Esta situación se ha corregido en parte, pero hay que seguir teniendo mucho cuidado y no concentrar las apuestas de los fondos en pocas ideas, tratar de diversificar la cartera y aprovechar las oportunidades que dé el mercado. Pero siempre, y hoy en día aún más, apoyadas en valoraciones conservadoras.

    Artículos y podcasts sobre temas que considero de interés:

    A través de la cuenta de twitter @BluenoteGlobal compartiré artículos de coyuntura que considere aporten algo de luz.

     

    • La carta anual a accionistas de Jamie Dimon, CEO de JPM, es siempre interesante: link
    • Este articulo explica muy bien la relación del precio de la electricidad y el gas en España: link
    • Los bonos no están anticipando recesión en EEUU, análisis de Scott Grannis: link
    • Cómo va ser la política fiscal Europea a partir de ahora y con los ratios de deuda/PIB de algunos países. Vienen ajustes: link
    • «There’s no quick fix for Europe’s energy dilemma» Interesante articulo del FT: link
    • Descripción de los SMR (reactores nucleares pequeños) muy en boga recientemente: link
    • Qué está pasando en el mercado laboral americano, donde hay tanta gente que abandona los trabajos y hay record de demandas de trabajo no satisfechas: link
    Quiero volver a mostrar mi disposición absoluta para resolver cualquier duda sobre la estrategia de la cartera en estos momento de gran incertidumbre.
    Atentamente, Fernando Primo de Rivera Oriol Asesor de Bluenote Global Equity Fund

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