Comentario Octubre 2023

La cartera vuelve a tener un comportamiento relativo mejor que los principales índices gracias a la posición de liquidez en máximos y la composición de la misma. El comportamiento de los 3 últimos años queda de la siguiente forma a finales de octubre:

Aun así, el recorte desde máximos es significativo y deja la cartera actual a niveles mucho más atractivos por valoración:

El nivel de liquidez sigue estando en máximos como medida de protección ante posibles sustos por el lado macro y de resultados empresariales. Confío en que la cartera actual lo hará mejor en términos relativos, siendo capaz de compensar el alto nivel de liquidez.

La estrategia de Bluenote ha consistido desde su inicio en combinar ideas con un momentum muy claro, que ayuda a dar rentabilidad en el corto plazo, con ideas más contrarian que requieren de más paciencia y soportar una mayor volatilidad de precios. Desde el principio se ha buscado un equilibrio entre ambas opciones. Actualmente estoy dando más prioridad a valores contrarian dado el nivel de valoración alcanzado por los ganadores. A consecuencia de esta decisión estoy aumentando la beta de la cartera y para compensar a esta situación mantengo un nivel de cash alto a la espera de poder incluir nuevas ideas. He sustituido el hueco dejado por la venta de valores por índices de forma provisional. De esta forma aprovecho el fuerte castigo de los índices desde junio para poder acompañar al mercado de manera más correlacionada en caso de un rally navideño y evitar sustos individuales.

El comportamiento individual del mes queda de la siguiente forma:

Sanofi ha sido la responsable principal de la caída de NAV del fondo durante el mes de octubre. Las razones principales de la caída se deben a la incertidumbre respecto de los beneficios del 2025 debido al cambio estratégico de la empresa. La decisión de Sanofi,  en linea con otras grandes farmacéuticas, es concentrarse en el negocio Biotech de mayor crecimiento y márgenes e ir abandonando las áreas de consumo/salud mucho menos rentables. Tanto los ratios de valoración como la saneada situación financiera hace que siga siendo unos de los 30 valores a tener en cartera para los próximos trimestres. De hecho en las últimas sesiones se está corrigiendo la sobrerreacción a la publicación de resultados. A cierre de octubre pesa un 2% de la cartera con la idea de llegar al 3% antes de fin de año.

Donde creo que pueden estar las oportunidades los próximos meses:

• Small caps
• Cíclicas puras.
• Fintech.
• Inteligencia Artificial de manera amplia.
• Sector inmobiliario a través de REITs.
• Renovables y alternativas bajas emisiones (Baterías y red).

El mercado sigue en la encrucijada de la resaca de los años con tipos negativos/estímulos fiscales y la subida de tipos más rápida de la historia por parte de los bancos centrales. Encrucijada que se traduce en si entraremos en una recesión fuerte o suave. Como se puede ver en los gráficos adjuntos, el crecimiento (medido por los PMIs) de las principales economías desarrolladas y emergentes está cayendo, salvo India que se ha convertido en la nueva China:

El crecimiento basado esencialmente en estímulos fiscales desproporcionados, que han acabado en un incremento récord en las deudas sobre PIB, se ha convertido en el gran problema a despejar para los próximos años; claramente desde estos niveles se hace muy difícil la sostenibilidad. Este es el gran problema de los mercados, todo lo demás es secundario. La compra por parte de los bancos centrales de oro recientemente quizás tenga algo que ver.

Desde el punto de vista de primas de riesgo o valoración de los mercados de capitales claramente están a favor de la renta fija de forma excepcional. Dicho esto, el atractivo creo que está en los plazos cortos, no tanto en los largos, debido al nivel todavía poco atractivo respecto a los riesgos de duración que implican.

Por el lado del sentimiento de los inversores, estamos en máximo de pesimismo de los últimos años. Habitualmente esto suele ser un indicador adelantado de mejora de los mercados.

De hecho, los hedge funds que habían estado vendiendo en la primera parte del año se han puesto a comprar recientemente, como indica el gráfico:

Otro indicador del estado de los mercados se refleja en el mercado del Private Equity y las salidas a bolsa de las inversiones en esos fondos (IPOs), que ha caído considerablemente durante este año, lo cual debería afectar sustancialmente a las valoraciones de los mismos.

La inflación, que es el tema central que preocupa a inversores y bancos centrales, está volviendo a mostrar señales de aceleración después de varios meses de caídas, básicamente debidas al efecto base. Si parece claro que los bancos centrales no van a precipitarse a la hora de empezar a bajar tipos, también es cierto que se está viendo algo de mejora en las expectativas inflacionarias para 2024; personalmente creo que todavía es pronto para celebrarlo. Una inflación moderándose, aunque entremos en recesión, sería muy bien recibida por los mercados.

Se está empezando a ver algo de mayor actividad en el sector manufacturero a raíz de la fuerte bajada de inventarios en todos los sectores. Esto podría ser bueno para el sector industrial en bolsa, que ha sido fuertemente castigado este año.

En resumen, el mercado ha seguido corrigiendo este mes de octubre de manera notable y las valoraciones están mucho más atractivas para la mayoría de las empresas, salvo las mega caps de tecnología, que son las que han movido los índices este año y parecen aguantar muy bien los ratios de valoración.