Comentario Marzo 2019

Abr 4, 2019

Acabamos el primer trimestre 2019 subiendo un 7,4%

Aunque las rentabilidades del fondo se pueden considerar discretas en un entorno de fuerte subida del mercado en el primer trimestre del año, la cartera sigue ocupando las primeras posiciones en la rentabilidad de los últimos 12 meses según el estudio que hace Smart-ISH (Abante asesores) de 127 gestores españoles. Este dato es particularmente importante si se tienen en cuenta las fuertes caídas experimentadas por el mercado en el último trimestre de 2018 y que muchos fondos siguen sufriendo en sus rentabilidades interanuales. De hecho, a cierre de trimestre son muy pocos los fondos con rentabilidades positivas a 12 meses a pesar de las fuertes subidas de este inicio de año. Bluenote Global Equity es uno de ellos con un +3% en ese periodo. La rentabilidad anualizada de los últimos 3 años es de un +5,7%. El comienzo de abril está siendo muy bueno ya que los valores más rezagados de la cartera están reaccionado al alza, situando la rentabilidad del año en el máximo histórico de valor liquidativo.

 

 

A la hora de examinar el comportamiento de la cartera es importante tener en cuenta el esquema de equiponderación (30/3%) que seguimos y que iguala el impacto de los errores y los aciertos. Esto supone que conseguimos minimizar las pérdidas en situaciones de mercado como las vividas a finales de 2018 y al mismo tiempo poder participar en mercados alcistas pero con las limitaciones de una menor concentración por valor. Somos conscientes que no podremos replicar nunca a un índice en mercados muy alcistas como el de este 2019 y que el ritmo de subidas se irá acompasando y descorrelacionando en función de cómo se comporten los distintos componentes de la misma. En cualquier caso, confiamos en poder obtener rentabilidades anualizadas en el entorno del 5% en plazos de 3 años con una volatilidad sustancialmente más baja que la de los índices bursátiles. En definitiva, Bluenote se define como un fondo de bolsa internacional con un carácter prudente basado en la diversificación y la selección de valores.

Nos gusta la idea de considerarlo un ¨club de inversión¨ que busca capitalizar el ahorro a tasas aceptables midiendo mucho los riesgos y no siendo esclavos de los rankings ni pretender ser los mas listos haciéndole timing al mercado, nos gusta la idea de estar invertidos en bolsa al menos en un 75% como base del ahorro de largo plazo y que a día de hoy es la alternativa más razonable en términos del binomio riesgo rentabilidad.

La flexibilidad de la estrategia es la gran virtud del fondo, flexibilidad que se materializa de las siguientes formas:

 

  • Posición de liquidez de hasta un 25% como vía más eficiente de cobertura de la cartera.
  • Posibilidad de cobertura de la divisa, dado que los retornos que pretendemos dar a nuestros inversores son en euros.
  • Oportunismo en los mercados de derivados como fuente para generar rentabilidad.
  • Libertad de elección de compañías sin restricciones sectoriales, regionales o de capitalización aunque damos prioridad siempre a las compañías más analizadas y líquidas.

 

¿Qué ha funcionado?

  • El haber tenido una liquidez superior a la media de los últimos trimestres de 2018, aprovechando las caídas de final de año.
  • Sector tecnológico centrado en dos de las ideas centrales de la cartera Microsoft y Google. El gráfico adjunto del negocio de Microsoft, una de las ideas que mas tiempo lleva en la cartera, nos hace confiar aun más en sus perspectivas y liderazgo futuro.

 

  • Sector más defensivo de utilities basadas en energía renovables, Engie, Veolia y Vinci.
  • Haber aumentado la beta de la cartera con índices hasta un 20% de la misma ya que la subida del primer trimestre ha sido muy indiscriminada y ha sido muy difícil batir a las referencias. La posición de índices la hemos reducido a la mitad al final del trimestre ya que pensamos que de aquí en adelante se premiará la selección de valores frente a los índices. A cierre de trimestre pesa la exposición a índice europeo un 12%
  • A pesar de ser un sector maldito para muchos analistas, la apuesta por bancos nos ha dado alegrías ya que hemos podido aprovechar bien los movimientos y hemos invertido en áreas como USA y UK que se han comportado mejor, de ahí que le hayamos ganado dinero a la apuesta sectorial a pesar del mal comportamiento de los bancos europeos. La salud de los bancos europeos, como indica la tabla, sigue mejorando pero la visibilidad del negocio y un banco central duro restan atractivo el sector. Mantendremos la pequeña posición que tenemos ya que creemos acabará pagando.

  • Rotación efectiva, hemos consolidado +2,5% en términos rentabilidad cartera manteniendo una inversión de 80%.

¿Qué no ha funcionado?

  • Principalmente las apuestas más ¨contrarian¨ al consenso de mercado como es el caso de las operadoras de telefonía que pesan un 5,8% de la cartera y que siguen viéndose penalizadas por la deuda y la fuerte competencia que están promoviendo los reguladores. Este artículo ofrece alguna esperanza para Vodafone –una de nuestras posiciones– y el sector. Seguimos pensando que cotizan a múltiplos muy atractivos y que la visibilidad del 5G hará que se empiece a ver más claro.
  • Bayer ha vuelto a sufrir por una noticia conocida desde agosto del año pasado y que los inversores han decidido extrapolar sus consecuencias al peor de los escenarios. Estas situaciones son largas de solucionar pero creemos que acaban pagando y hemos considerado oportuno hacer la apuesta, que aunque no es la tónica a la hora de elegir valores, en este caso consideramos que el negocio de Bayer marcha bien y las valoraciones actuales son ¨carne de cañón¨ de algún activista y eso potenciaría el valor desde estos niveles. Esto es lo que escribe Bayer al respecto en su web corporativa.

 

  • El haber subido el nivel liquidez de la cartera claramente nos ha restado algo de rentabilidad, en cualquier caso preferimos seguir con nuestro carácter mas prudente en un mercado que esta resultando muy sorprendente y sin resolver muchas de las dudas que le amenazan.

 

¿Cómo encaramos el resto del año?

Seguimos con la posición de liquidez del 20% en un mercado en que consideramos la búsqueda de ideas se ha complicado por las fuertes subidas. Dedicaremos la mayor parte del tiempo a buscar nuevos valores que puedan encajar en los temas de inversión que nos gustan: 

  • Desarrollo de 5G y el Internet de las cosas (IOT). Aquí hemos empezado posición en Panasonic y Sony
  • Energías renovables, principalmente agua y gas natural. En este sentido hemos incluido recientemente Technip.
  • Cloud y seguridad en la red
  • Bancos en una apuesta por la recuperación de ROEs.
  • Mercado emergentes dedicando especial atención a India y mercado domestico Chino.

Entorno de mercado

Vivimos un momento de mercado en que la racionalidad de los datos macro y riesgos geopolíticos desaconsejan la asunción de riesgos a la hora de invertir ademas de cotizar con una prima exigente en el caso de algunos activos. Esta racionalidad ha hecho que las salidas o reembolsos de bolsa han sido la norma y con altos volúmenes.
 
Estos comportamientos de aversión al riesgo son muy normales y habituales históricamente. Obedecen a la condición humana que es el miedo y que se carga todas la teorías de gestión de carteras y de dicusion sobre la gestión activa o pasiva. Gavyn Davis vuelve a escribir un artículo que sintetiza muy bien el décimo aniversario de este ¨bull market¨en el que estamos inmersos.
 

Estos momentos son en los que la irracionalidad toma las riendas del mercado y hace que el comportamiento de los activos de riesgo sorprendan al alza. El análisis fundamental  pasa a ser un elemento secundario y priman los flujos, que en la actualidad vienen marcados por la represión financiera provocada por los bancos centrales y creando la situación TINA (there is no alternative).

Nosotros identificamos como mayores riesgos para el mercado de activos de riesgo el nivel de deuda pública agregada a nivel mundial y su impacto en las cuentas de resultados de las empresas vía presión fiscal. La situación de ciclo mundial viene marcada por la transición de la economía china hacia una economía doméstica vs exportador con lo que ello supone de ralentización.

Atentamente,
Fernando Primo de Rivera Oriol
Asesor de Bluenote Global Equity Fund

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